Guia para classificação e riscos dos fundos imobiliários de tijolo

Duas das primeiras coisas que o investidor deve se interessar no momento de analisar os fundos imobiliários de tijolo são: 1) a qualidade dos imóveis e 2) as características dos inquilinos. 

Essas variáveis são as mais importantes para qualquer investimento imobiliário. Ninguém gostaria de investir em imóveis mal localizados, com problemas estruturais, com inquilinos desconhecidos e que apresentam poucas garantias. E se o fizer, com certeza será por um preço bem baixo. 

Isso vale tanto para o mundo dos FIIs quanto para a compra de imóveis físicos.

Para sabermos se um fundo possui bons imóveis e inquilinos bem avaliados, basta dar uma olhada nos relatórios gerenciais.

Geralmente, os fundos apresentam em seus relatórios as seguintes informações sobre os imóveis:

  • fotos da estrutura;
  • endereço dos imóveis;
  • área bruta locável – ABL (toda a área dos imóveis que são possíveis de serem alugadas. A recepção de um prédio, por exemplo, não faz parte da ABL)
  • inquilinos (locatários);
  • tempo e outras condições de contrato;
  • entre outras coisas mais.

Na figura abaixo, temos o exemplo de como alguns imóveis do VINO11 são mostrados em seus relatórios. No relatório do mês 10/2021 podemos ver informações sobre os 9 imóveis que compõem o fundo. Abaixo, temos exemplo de dois:

Agora que já sabemos onde obter as informações, podemos começar a analisar os imóveis e inquilinos dos fundos imobiliários e decidir quais serão interessantes para o perfil de cada um.

Classificação dos FIIs

Basicamente, existem quatro formas diferentes que podemos classificar os tipos de fundos imobiliários de tijolo, tendo cada tipo uma relação de risco diferente, que será discutida na próxima seção.

Vejamos como são classificados os FIIs:

1. Mono-mono: são os FIIs que possuem apenas um único imóvel locado para um único inquilino. 

Esse tipo de fundo está cada vez mais escasso, visto que ele apresenta risco mais elevado.

Com o crescimento do mercado de FIIs no Brasil, os fundos têm conseguido captar mais recursos e, com isso, fugir desse tipo de perfil.

Um exemplo de fundo mono-mono é o GTWR11. Este fundo possui 85% de um prédio em Brasília que é totalmente locado para o Banco do Brasil. 

2. Mono-multi: são aqueles fundos que possuem apenas um imóvel, ocupado por vários inquilinos. 

Este também é um tipo de FII que tem ficado escasso com o crescimento do mercado brasileiro de FIIs.

O seu risco é um pouco menor do que os fundos mono-mono, mas ainda assim é considerado elevado, devido à concentração de todo ativo em apenas uma área geográfica.

3. Multi-mono: São FIIs que possuem vários imóveis locados para o mesmo inquilino. 

O exemplo mais conhecido de fundo multi-mono é o BBPO11. Este FII possui vários imóveis espalhados pelo país e locados apenas para o Banco do Brasil. 

4. Multi-multi: São aqueles FIIs que possuem vários imóveis e contratos com vários inquilinos. 

Este é o tipo mais comum atualmente no mercado de fundos imobiliários brasileiro.

Vários são os exemplos de fundos multi-multi: HGRU11, XPLG11, HGPO11, VINO11, VILG11, XPML11, RECT11, JSRE11, entre muitos outros.

Vantagens de cada tipo de FII

Todos os tipos de fundos citados acima têm suas vantagens e desvantagens. 

Para facilitar nossa compreensão, podemos dividir os quatro tipos de FIIs em apenas dois grupos, conforme as vantagens oferecidas e os riscos assumidos por cada fator:

  1. Mono-ativos e mono-inquilinos;
  2. Multi-ativos e multi-inquilinos.

Vejamos a seguir quais as vantagens de cada tipo de fundo imobiliário conforme a variedade de imóveis e inquilinos.

Simplicidade dos FIIs mono-ativos e mono-inquilinos

O primeiro aspecto que pode ser visto como vantagem para muitas pessoas é a simplicidade e facilidade em analisar os fundos. 

Essa é a vantagem dos FIIs mono-ativos e mono-inquilinos.

É muito mais fácil analisar um fundo com apenas um imóvel do que aqueles com vários imóveis. 

Um fundo com um ativo apenas facilita para os investidores focarem em todos os aspectos do imóvel, como a qualidade da construção, do bairro, a comparação dos preços de outros imóveis do mesmo tipo, entre outras coisas mais. 

Inclusive, existem investidores que até visitam o imóvel de um FII antes de decidir pela aplicação.

Enquanto isso, um fundo com 20 imóveis, por exemplo, torna mais difícil analisar todos os ativos com a mesma profundidade e ter uma opinião segura sobre a qualidade do FII.

O mesmo vale para fundos mono-inquilinos. Um FII com um inquilino apenas tenderá a ter apenas um contrato para a locação de um ou mais imóveis. 

Isso facilita muito a nossa vida, pois cada contrato apresenta diversas variáveis importantes, como: garantias, prazos, cláusulas e multas em casos de rescisão contratual, datas e termos para revisionais, regras quanto ao reajuste dos aluguéis,  entre outras coisas mais.

Por isso, é muito mais difícil avaliar 20 contratos do que 1 ou 2, no caso de fundos mono-inquilinos.

Resumindo: quanto mais simples for um FII, mais fácil é a sua análise e mais fácil fica para o investidor entender o que está comprando.

Diversificação dos fundos multi-multi

Apesar da maior complexidade de análise, os fundos multi-ativos e multi-inquilinos possuem uma vantagem muito interessante: a pulverização do risco.

Por possuírem vários imóveis locados para inquilinos diferentes, os fundos multi-multi são menos arriscados. 

Mesmo que um ou outro locatário dê algum problema – como dar o calote no pagamento dos aluguéis ou rescindir o contrato – isso penaliza menos o rendimento total do fundo.

Outro aspecto que temos que observar é que os fundos multi-ativos possuem um risco geográfico menor do que os fundos mono-ativos.

Isso é muito importante hoje em dia, pois as cidades estão cada vez mais dinâmicas, com as atividades econômicas se movendo constantemente entre os lugares. 

Um exemplo básico está na própria história do Brasil. Antes de Brasília, nosso país já teve três capitais ao longo de sua história: Salvador, Rio de Janeiro e Curitiba. 

Isso mesmo, Curitiba já foi capital do Brasil, mas apenas por três dias, de 24 e 27 de março de 1969. Dê uma pesquisada no Google caso queira saber o motivo.

No mais, a primeira capital brasileira foi Salvador, entre 1549 e 1763, e depois o Rio de Janeiro, de 1763 a 1960. 

O que é importante saber aqui é que cada mudança de localização da capital brasileira foi causada por fatores econômicos, políticos e sociais. Estes aspectos estão em contínua transformação, ainda mais neste mundo cada vez mais globalizado em que vivemos.

Até a década de 90, era comum dizer que o melhor lugar para morar era nos centros das grandes cidades. Porém, isso mudou radicalmente nos dias de hoje. 

Os centros perderam bem o seu glamour, de modo que os preços dos imóveis e aluguéis desses bairros já não valem tanto quanto antigamente.

Isso implica que, se uma pessoa herdar de seu pai ou avô um apartamento do centro de Belo Horizonte, por exemplo, não terá o mesmo nível de renda que ambos tiveram no decorrer de suas vidas. 

É por isso que os fundos multi-ativos correm menos risco geográfico, pois eles tendem a estar localizados em várias regiões diferentes e sofrerem menos por causa das mudanças das cidades. Dificilmente todas as cidades, bairros e ruas passarão por transformações disruptivas simultaneamente. 

Além disso, os fundos multi-ativos terão mais possibilidades de captar ganhos decorrentes das transformações das cidades caso possuam imóveis localizados em regiões em crescimento.

Vale lembrar que a distribuição dos imóveis de um fundo multi-ativo pode ser feita a nível municipal, estadual ou nacional. Acredito, inclusive, que não demorará muito para termos FIIs com diversificação a nível internacional!

Risco de vacância dos fundos mono-mono

Entendido as vantagens de cada tipo de FII, é hora de nos concentrarmos na parte dolorida do investimento: os riscos.

Primeiramente, vamos compreender os riscos de investir em fundos mono-mono, e depois comparar com o caso de um fundo multi-multi.

Para tornar o entendimento mais fácil e interessante, vamos utilizar de um exemplo real.

Vamos analisar primeiramente o fundo XPCM11 (XP CORPORATE MACAÉ)

Este FII possui um prédio corporativo em Macaé-RJ que era inteiramente locado para a Petrobras. 

Ou seja, é um fundo mono-mono. Bem, ao menos era, pois o inquilino rescindiu o contrato, saindo do imóvel em dezembro de 2020. Desde então o imóvel permanece desocupado.

Isso ocorreu porque este imóvel foi construído para atender especificamente a Petrobras. Com a saída da empresa, o fundo ficou em maus lençóis, pois não há no seu entorno nenhuma atividade econômica relevante que possa tornar viável a ocupação do prédio.  

É claro que a Petrobrás teve que pagar uma multa para sair dali (R$21,5 milhões, ou R$8,91 por cota). Porém, a maior parte deste dinheiro foi usado para reparar o imóvel e tentar conseguir novos inquilinos.

Como resultado, os rendimentos do fundo caíram de R$0,97, em novembro de 2020, para R$0,19 atualmente.

Além disso, como a expectativa é que o imóvel permaneça vago por um bom tempo, o preço das cotas caíram de cerca de R$100,00 para R$19,00 no momento (07/12/2021).

Para que você tenha uma noção dessa tragédia, vejamos abaixo os gráficos dos rendimentos e cotações do XPCM11 ao longo do tempo (os dados são do site Funds Explorer).

Obviamente que o caso do XPMC11 não é o mesmo de todos os fundos mono-mono. Este é apenas um exemplo radical do potencial de perda de um FII mono-mono.

É bastante possível que outros fundos da mesma classificação consigam uma saída melhor, caso tenham boa localização e sejam adaptados para diversos negócios.

O GTWR11, por exemplo, poderia perfeitamente ser adaptado para escritórios e comércios caso o Banco do Brasil decidisse romper o contrato. 

O risco, neste caso, seria o custo do intervalo entre os ajustes necessários para receber os novos inquilinos, além de possíveis perdas no valor do aluguel/m² dos novos contratos.

Por isso mesmo, é bom o investidor analisar todos estes aspectos antes de decidir por investir em um imóvel mono-ativo e/ou mono-inquilino.

Risco de vacância dos fundos multi-multi

Ao contrário dos fundos mono-mono, os multi-multi oferecem uma segurança bem maior quanto aos problemas ocasionados com inquilinos.

Um caso disso é o próprio VINO11, um FII que já usamos aqui como exemplo. Por ser um FII multi-multi, possui 9 imóveis com cerca de 13 inquilinos diferentes.

Como você pode ver abaixo, o fundo sempre teve algum dos escritórios vagos, mas não todos ao mesmo tempo. No caso, a vacância nunca passou de 5% da ABL (Área Bruta Locável).

Dessa forma, mesmo enfrentando períodos espaços vagos, o fundo nunca teve seus rendimentos comprometidos. Inclusive, aumentaram recentemente.

É bom destacar que o fundo poderia render mais se tivesse inquilinos mais estáveis, como também se conseguisse manter todos os imóveis alugados. Isso inclusive é o que geralmente ocorre com fundos mono-mono.

Porém, a vantagem é que as chances da vaca ir pro brejo em fundos multi-multi é bem menor do que em fundos mono-mono. Nestes últimos, basta um rumor de rescisão do contrato do único locatário pro mercado apavorar e começar a fuga dos investidores.

É importante deixar claro que não há nenhuma recomendação de compra aqui. A escolha dos fundos é apenas para ilustrar os temas discutidos aqui. 

Há outros fatores que são importantes para se ter em conta antes de investir em um FII, como a sustentabilidade do pagamento dos rendimentos, que já foi abordado aqui, e inclusive usa o VINO11 como exemplo. Confira lá se ainda não leu.

Crise da Covid-19 e os impactos nos FIIs de shopping 

Dizer que os fundos imobiliários multi-multi são mais seguros que os mono-mono é uma coisa. Dizer que não há risco nenhum é outra totalmente diferente.

Um exemplo claro de que coisas ruins podem acontecer com fundos multi-multi são os fundos de shoppings, que sofreram fortemente com a crise da pandemia da covid-19.

O HGBS11 (HEDGE BRASIL SHOPPING), fundo especializado em shoppings, com participação em cerca de 17 shoppings center espalhados pelo Brasil, viu o valor dos rendimentos de suas cotas despencar logo no início da pandemia.

Até hoje, mais de um ano depois, o FII ainda não recuperou do baque. Antes da pandemia, os rendimentos por cota eram na média de R$1,40. A distribuição caiu para R$0,25 em julho de 2020 e só agora em novembro de 2021 chegou a R$1,05.

O valor das cotas também não passou ileso.

A incerteza quanto à mudança de hábitos de consumo da população, o medo de fechamento definitivo de alguns shoppings e comércios, além da expectativa de queda dos rendimentos (o que se concretizou) fizeram com que o preço caísse fortemente (de R$300,00 no início de 2020 para R$166,00 neste fim de 2021)..

Logicamente que o baque não foi tão grande quanto o XPCM11, pois muito provavelmente os shoppings estarão cheios novamente quando as coisas se normalizarem. 

Mas ainda assim há uma incerteza quanto à capacidade destes ativos de gerarem a mesma renda que antes. Por isso os preços das cotas continuam baixos em relação ao período pré-pandemia.

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Considerações finais

Vimos aqui alguns princípios importantes que devemos sempre pensar na hora de investir em FIIs de tijolo.

Primeiramente, os fundos multi-multi são mais seguros que fundos mono-ativos ou mono-inquilinos.

Porém, os fundos multi-multi, embora dito como mais seguros, não são totalmente livres de riscos. Há sempre a possibilidade de riscos sistêmicos (aqueles que afetam todos os setores igualmente).

Inclusive, a depender do contrato e do inquilino, os fundos mono-mono podem oferecer uma segurança que alguns fundos multi-multi não terão. 

Em crises financeiras, por exemplo, ter um imóvel alugado para uma empresa sólida (livre de risco de quebrar) pode ser mais vantajoso do que ter vários imóveis locados para várias empresas de setores diferentes.

Enfim, seja como for, você deve ter em mente que cada fundo tem suas especificidades e devem ser avaliados de forma ampla. 

As regras e padrões que mencionei até então devem servir apenas como um guia de alguns pontos que você deve prestar atenção. 

Jamais tome decisões de forma automática, sem levar em conta os vários atributos em conjunto. 

Simplificando, toda regra tem sua exceção. Pode haver fundos multi-multi com riscos elevados, como também FIIs mono-mono menos arriscados.

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Publicado por Tales Rabelo Freitas

Doutor em Desenvolvimento Econômico da UFRGS, Mestre em Teoria Econômica pela UFES e Graduado em Ciências Econômicas pela UFSJ. Realizo pesquisas sobre economia institucional, macroeconomia, mercado financeiro, economia brasileira e desenvolvimento econômico.

2 comentários em “Guia para classificação e riscos dos fundos imobiliários de tijolo

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