O fundo HSI Malls (HSML11) realizou, em um intervalo de um ano, duas operações que chamaram a atenção do mercado. Essas movimentações foram a venda do Shopping Pátio Maceió para o BTHF11 e, mais recentemente, a do Shopping Uberaba para o KNHF11. Apesar de serem anunciadas como vendas, ambas as operações possuem características que as aproximam de empréstimos disfarçados.
Contexto do fundo HSML11
No final de 2023, o HSML11 enfrentava desafios significativos. O fundo apresentava uma alavancagem elevada e uma reserva de caixa limitada. Enquanto concorrentes buscavam crescer e reduzir seus níveis de dívida através de novas emissões, o HSML11 tinha dificuldade em seguir a mesma estratégia devido à negociação de suas cotas ligeiramente abaixo do valor patrimonial.
Em resposta a esse cenário, o fundo anunciou uma operação que aumentaria o valor patrimonial em cerca de R$ 4 por cota e geraria R$ 6 de lucro não recorrente, sustentando a distribuição de rendimentos temporariamente. A receptividade do mercado permitiu que o HSML11 lançasse uma emissão logo em seguida, cujo objetivo principal era reduzir a alavancagem. Apesar dos custos dessa emissão serem arcados pelo próprio fundo – uma prática comumente criticada –, a estratégia foi bem-sucedida e o fundo conseguiu se fortalecer.
Detalhes da operação do Shopping Pátio Maceió
O HSML11 anunciou a venda de uma fatia do Shopping Pátio Maceió por R$ 213 milhões, com um valuation 50% superior ao último laudo de avaliação. A estrutura de pagamento foi parcelada da seguinte forma:
- À vista: 25%;
- 7º mês: 13,3%;
- 13º mês: 13,3%;
- 19º mês: 8,4%;
- 41º mês: 40%.
Embora o pagamento seja parcelado, o comprador já recebe integralmente as receitas da sua participação no shopping. Além disso, o HSML11 manteve o direito de recomprar o ativo entre os meses 24 e 41. Após esse período, o BTHF11 ganha o direito de obrigar o HSML11 a recomprar o shopping entre os meses 42 e 66.
Análise da estratégia
Essa estrutura de venda não convencional levanta questões. Na prática, trata-se de um empréstimo mascarado, onde o HSML11 assume um compromisso quase certo de recompra no futuro. Contudo, como essa obrigação não é registrada no balanço do fundo, a operação passa despercebida por muitos investidores.
Nos primeiros 24 meses, os lucros gerados pela “venda” ajudam a manter os rendimentos do fundo estáveis, mascarando o impacto da redução nas receitas recorrentes. Essa dinâmica, no entanto, pode se tornar um problema a longo prazo, especialmente quando a recompra do ativo se tornar necessária.
A venda do Shopping Uberaba
Seguindo uma estrutura semelhante, o HSML11 realizou outra operação com o KNHFI1, envolvendo o Shopping Uberaba. Os principais pontos dessa transação incluem:
- TIR mínima para o KNHFI1: 16% ao ano;
- Pagamentos parcelados com lucros para cobrir a ausência de receita recorrente;
- Opção de recompra pelo HSMLI1 e opção de venda pelo KNHFI1.
Um paralelo com o Sale and Leaseback
Essa estratégia lembra as antigas operações de “sale and leaseback”, onde empresas vendiam seus imóveis, se tornavam inquilinas e mantinham o direito de recompra. Por um tempo, essas operações permitiram alavancagens que não apareciam nos balanços, mascarando a real situação financeira das empresas. Com a evolução das normas contábeis, tais transações passaram a ser tratadas como dívida, promovendo maior transparência.
No caso dos fundos imobiliários, estamos vendo o surgimento de uma nova versão dessas operações, onde alavancagens disfarçadas não aparecem nos balanços. Essa prática, enquanto não regulamentada, oferece uma transparência limitada para investidores.
Reflexão final
É essencial que os investidores acompanhem essas estratégias e considerem seus riscos de longo prazo. As operações realizadas pelo HSML11 trazem benefícios imediatos, mas também criam compromissos futuros que podem impactar a performance do fundo. Ficar atento à transparência e à gestão de riscos é fundamental para quem investe em fundos imobiliários.
Características exclusivas do HSMLI1
O HSML11 se diferencia de outros fundos de shopping negociados na Bolsa por ser majoritário em alguns de seus ativos, enquanto muitos fundos similares possuem apenas participações minoritárias. Atualmente, o fundo detém imóveis localizados em cinco estados brasileiros: Minas Gerais, Bahia, São Paulo, Alagoas e Acre. Com um patrimônio líquido de R$ 2,3 bilhões, ainda conta com 195.323 cotistas e apresenta um valor patrimonial por cota de R$ 108,89.
